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리츠와 금리

2021. 03. 29·
이지스자산운용 대체증권투자팀
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이지스 대체증권투자팀은 상장 리츠 전문 투자팀으로 미국, 일본, 호주, 싱가포르, 유럽, 그리고 한국 리츠에 투자하고 있습니다. 기관투자자 뿐만 아니라 개인투자자들을 위한 글로벌 리츠 투자 상품 발굴을 위해 전 세계 리츠 시장을 불철주야 관찰하고, 분석하고 있습니다. 부동산은 전통 자산 혹은 섹터에서 벗어나 비즈니스의 플랫폼화, 기술 혁신을 이루는 전방산업의 수혜를 입으면서 섹터별로 빠르게 진화하고 있습니다. 특히 부동산 중에서도 주식 시장에 상장되어 있는 리츠는 그 변화를 가장 빠르게 포착하고 반영합니다. 이 연재를 통해 투자자들에게 선진국 리츠에 대한 리서치, 투자 노하우를 공유하고 동시에 이제 막 시장이 형성되고 있는 한국 리츠 시장 발전에 기여하고자 합니다.

 

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리츠와 금리

최근 코로나19 이후 경기회복세를 반영하며 미국 장기 금리의 상승추세가 가파르다. 최근 많이 받는 질문은 리츠가 배당주이기 때문에 장기 금리 상승 환경에서 취약한지, 그렇다면 금리 하락시기에는 리츠 투자가 괜찮은가이다. 리츠의 성과를 금리 상승과 하락으로만 해석하기에는 무리가 있다. 그렇다면 금리를 중심으로 리츠 투자에 미치는 영향을 살펴보자.

1. 금리는 장기 금리와 단기 금리를 나누어서 고려 

연준의 기준 금리는 2-3년의 짧은 시계를 통해 실물경제를 관리하는 수단이며, 주식시장과 부동산시장은 장기금리에 연동되는 특성을 가지고 있다.

따라서 미국 기준 금리인상에 대해서 상장 리츠는 큰 상관성을 보이지 않는다.  2016년 연준이 금리를 인상하면서 인상 직전 리츠는 단기적인 조정이 있었지만, 이후 금리 인상에 대해서 리츠 가격은 견조했다.

<표1_미국 리츠와 미국 10년물과 기준금리 추이>

자료=블룸버그, 이지스자산운용

 

장기금리인 미국 10년 국채금리는 10년 미만의 임차기간 혹은 대출기간을 가진 부동산의 지표금리로서 실물 부동산 및 리츠의 밸류에이션의 영향을 미치는 주요 요인이다. 부동산의 밸류에이션 수준을 판단하는 방법 중 하나는 캡 레이트(Cap rate)와 10년물 금리와의 스프레드이며, 장기 평균 200베이시스포인트(bp) 수준의 스프레드를 기준으로 판단한다.

2. 리츠의 성과는 경기와 장기 금리의 함수 

10년물 금리가 부동산 밸류에이션에 영향을 미치는 요인은 맞지만 경기가 부동산 펀더멘탈에 어떠한 영향을 미치는가에 대한 분석이 금리보다 선행되어야 한다. 장기금리의 상승은 대출 비용의 상승을 의미하기도 하지만 경기회복과 동반하는 인플레이션 상승 환경에서 임대료의 상승을 가져오기 때문에 역사적으로 금리 상승 환경에서도 리츠는 이익 성장 등을 통해 견조한 주식 성과를 나타낸 경우가 많았다. (표1 참고)

또한 10년물 국채금리의 하락이 항상 부동산 시장에 긍정적인 것은 아니다. 완만한 경제성장 환경에서의 낮은 금리는 부동산 시장에 우호적이지만 경제 침체 시기에서의 금리 하락은 상장 리츠에 비우호적일 가능성이 높다. (표1 참고)

장기금리의 변동 요인은 실질 금리와 기대 인플레이션 요인으로 구분되며, 장기금리에서도 경기회복 기대에 의한 요인을 파악할 수 있다. 장기금리가 상승하더라도 기대인플레이션으로 인한 상승이라면 경기회복 기대감으로 상장 리츠의 성장성에 우호적일 가능성이 높다. 반면 장기금리 상승이 실질금리 상승, 기대인플레이션 하락의 조합이라면 상장 리츠에 좋은 국면은 아니다.

2009년 금융위기 조정 이후 장기금리와 기대인플레이션이 동반 상승하며 상장 리츠 주가가 상승하는 모습을 보여준 반면, 2013년 테이퍼 텐트럼(taper tantrum) 시기에는 기대인플레이션은 하락하고 유동성 긴축 시그널에 의해서 실질금리는 상승해 글로벌 리츠와 미국 리츠의 주식 성과는 보합세를 나타냈다. 2021년은 팬데믹 이후 경기회복 기대와 함께 상장 리츠 주가도 상승추세를 나타내고 있으며, 기대인플레이션과 장기금리가 동반 상승하고 있는 국면을 나타내고 있다.

<표2_상장리츠와 미국10년물, 미국 Breakeven Inflation(BEI)>

자료=블룸버그, 이지스자산운용

 

3. 현재 가장 중요한 것은 개별 부동산 섹터의 회복 강도

 

상장 리츠를 투자할 때 리츠 자체가 가지는 성장성, 경기 국면에 따른 수혜의 강도, 10년물 금리의 상승 요인, 현재 밸류에이션 등을 고려하여 종합적으로 판단한다. 통상적으로 장기금리 상승 시기의 수혜 섹터는 인플레이션을 통해 가격 전가가 빠르게 가능한 임차 기간이 짧은 호텔, 공유 오피스, 개인용 창고와 같은 단기 렌트 섹터이다. 반면 리테일, 오피스, 넷리스와 같이 장기임대차구조를 가진 섹터들은 다소 덜 매력적이다.

자료=이지스자산운용

그러나 지금은 경제회복의 국면으로서 위와 같은 일반적인 특성보다는 개별 섹터의 팬데믹 이후 펀더멘탈 회복 강도가 금리상승 영향보다 더 중요하다. 장기 임차를 나타내더라도 경기 회복 수혜를 직접적으로 받을 수 있는 리테일이나 넷리스, 오피스 섹터도 주가 회복을 나타낼 수 있는 것이다.

현재의 금리상승은 경기회복으로 인한 장기금리 상승, 특히 기대 인플레이션이 상승 요인으로 주도하는 만큼 글로벌 상장 리츠에 우호적인 환경이라고 생각된다. 그 뿐만 아니라 팬데믹으로 가장 조정 받았던 부동산 섹터, 상장 리츠가 경제 회복의 단계에서는 가장 큰 폭의 회복을 나타낼 수 있는 환경이다. 연초 이후 상장 리츠는 5% 수준의 총 수익률(Total Return) 성과를 나타냈으며 타섹터 대비 아웃퍼폼하고 있다. 올해 글로벌 리츠를 주목해야 하는 이유다.

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