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변하지 않는 역사와 전통의 영국 대학교 기숙사 리츠

2022. 07. 18 · 이지스자산운용 대체증권투자파트
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이지스 대체증권투자파트는 상장 리츠 전문 투자팀으로 미국, 일본, 호주, 싱가포르, 유럽, 그리고 한국 리츠에 투자하고 있습니다. 기관투자자 뿐만 아니라 개인투자자들을 위한 글로벌 리츠 투자 상품 발굴을 위해 전 세계 리츠 시장을 불철주야 관찰하고, 분석하고 있습니다. 부동산은 전통 자산 혹은 섹터에서 벗어나 비즈니스의 플랫폼화, 기술 혁신을 이루는 전방산업의 수혜를 입으면서 섹터별로 빠르게 진화하고 있습니다. 특히 부동산 중에서도 주식 시장에 상장되어 있는 리츠는 그 변화를 가장 빠르게 포착하고 반영합니다. 이 연재를 통해 투자자들에게 선진국 리츠에 대한 리서치, 투자 노하우를 공유하고 동시에 이제 막 시장이 형성되고 있는 한국 리츠 시장 발전에 기여하고자 합니다.

 

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투자를 직업으로 하는 매니저의 역할은 끊임없이 변화하는 세상에서 변화를 관찰하고 변화가 투자에 미치는 영향을 파악하고 이를 기반으로 투자를 하는 일이라고 생각합니다. 이러한 변화 중에는 최근 시장을 뒤흔들고 있는 물가·금리와 같은 매크로 지표가 있을 수 있으며 1인 가구의 증가, 노령 인구의 증가, 소비 행태의 변화 등 구조적·문화적 변화 등 다양한 요소들이 있습니다.

장기적인 관점에서 세상의 변화에 기반한 투자를 크게 두 가지로 나눈다면 하나는 변화의 수혜를 얻는 곳 또는 변화 자체를 주도하는 곳에 투자하는 방법과 세상이 변화하더라도 변하지 않는 곳, 즉 가치가 유지되는 곳을 찾아 투자하는 방법이 있습니다. 전자는 변화를 쫓는 투자방법으로 큰 수익률을 얻을 수도 있겠지만 변화가 잠시의 유행이 아닌지 판별에 어려움이 있으며 시장의 전반적인 높은 기대감 속에 변화의 최종 주인공을 찾아야 하는 점도 쉬운 일은 아니라고 생각됩니다. 후자는 변하지 않는 가치에 투자하는 것으로 고루해 보일 수 있으나 장기적으로 성공할 확률이 높은 투자방법일 수 있습니다.

 

 

변하지 않는 가치, 영국 대학교 기숙사 리츠 


이번에는 ‘변하지 않는 가치’를 주제로 영국 대학교 기숙사 리츠를 소개하려고 합니다. 소위 대학이라는 간판이 개개인의 다양한 능력을 판단하는 잣대가 될 수는 없다고 생각하나 명문대의 학위는 어느 누구도 쉽게 취득하기 어려운 브랜드이며 단순 취업을 목적으로 한 자격(Qualification) 이상의 가치가 있다고 생각합니다.

영국에는 총 150여개의 대학교가 있으며 이 중 약 11%인 17개 대학교가 QS World University Rankings 2022 순위 100위 내에 자리잡고 있습니다. 전체 학교 수 대비 상위권 대학 비율은 영국이 미국을 앞서고 있습니다. 가장 오래된 역사를 자랑하는 옥스포드, 캠브리지 대학교가 최상위권에 있으며 런던에 위치한 임페리얼 컬리지, UCL이 10위권 내에 위치하고 있습니다. 영국의 상위권 대학들은 세계 최고(最古) 대학들로 마치 4대 메이저 테니스 대회 중 하나인 윔블던 테니스 대회와 마찬가지로 어떠한 자본을 투입하더라도 뺏어올 수 없는 최고(最古)라는 타이틀을 보유하고 있습니다.

매년 이맘때 열리는 윔블던은 세계 4대 메이저 테니스 대회 중에서도 최고의 명성을 자랑한다.

 

 

영국 대학교의 특징


영국 대학교의 특징 중 하나는 대학 간의 양극화 현상입니다. 영국에서는 미국의 아이비 리그처럼 일부 상위 대학 총장들이 자체적으로 모여 결성한 기관인 러셀 그룹(Russell Group)이 있습니다. 러셀 그룹에 속한 대학교는 전체 150여개 대학 중 24개에 불과하나 영국 내 총 연구기금의 3분의 2가 러셀그룹에 돌아가고 있습니다. 영국 공립대학 구조의 특성상 연구 성과 등 종합적인 성과를 기반으로 영국 정부로부터 받는 지원금이 달라지며 이로 인하여 대학 간에도 양극화 현상이 발생하고 있습니다. 비단 연구자금 뿐만 아니라 학생 수에서도 양극화가 발생하며 2014/15~2019/20 학년도 기간 동안 상위 5개 대학교는 학생 수가 31~46% 증가한 반면에 하위 5개 대학들은 28~45%의 학생수 감소를 겪었습니다.

영국 대학교의 또 다른 특징은 시티 캠퍼스를 들 수 있습니다. 영국의 주요 상위권 대학들은 1800년도에 설립되었는데 당시에는 사회적으로 상류층 소수의 학생을 대상으로 일부 순수학문만을 다뤘기 때문에 몇 개의 건물로 구성이 가능하였습니다. 하지만 현대에 이르러 산업이 빠르게 발달하며 학문이 다양해지고 대학생 수가 늘어나는 와중에 이미 도시가 형성되어 있었기 때문에 도심에 위치한 대학교들의 경우 단일 규모의 대규모 캠퍼스 없이 대학교 건물이 도시 곳곳에 분산되어 있는 형태를 띠고 있습니다. 그리고 이점이 사설 기숙사 리츠가 존재하고 성장하는 주요 원인이라고 볼 수 있습니다.

 

 

기숙사 수요


<영국 대학생 추이>

출처=HESA, Unite Group IR Materials

기숙사 수요의 기반이 되는 대학교 학생수는 꾸준히 증가 추세를 보이고 있습니다. 영국 자국민 학생 수와 해외 유학생 수가 모두 증가 추세를 기록 중입니다. 긍정적인 측면은 인구 구조의 변화입니다. 지난 5년간 영국 자국민 18세 인구 자체가 감소 추세를 보였으나 대학교 진학률이 상승하며 학령 인구 감소를 상쇄하였습니다. 또한 18년 전 영국의 출생률이 바닥을 치고 반등하여 18세 인구가 2020년을 바닥으로 2030년까지 25% 증가하는 구조적인 성장세를 보일 것으로 전망됩니다.

<영국 대학교 진학률>

출처=UCAS

영국 대학교는 공립 대학이고 3년제로 운영되고 있어 상대적으로 짧은 기간과 비용으로 학위를 취득할 수 있다는 장점이 있습니다. 개인적으로는 제조업 시대의 경우 대부분 근로자의 생산성과 임금 소득이 비슷한 수준이었으나 현대 지식 기반 사회에서는 개인의 능력에 따라 생산할 수 있는 부가가치와 임금 격차가 크기 때문에 대학교 진학률이 더 높아진다고 생각됩니다. 따라서 학령 인구의 구조적 성장과 진학률의 상승세가 이어지며 절대적인 대학생 수는 더 늘어날 것으로 예상됩니다.

<EU 제외 해외 유학생 성장 추이>

출처=CBRE Insight Tool, HESA 2019/20, Empiric Student Property IR materials

또 하나의 중요한 축인 해외 유학생의 경우 브렉시트로 인하여 EU 출신 유학생 감소 우려가 있었으나 비유럽권 유학생의 증가로 전체 유학생 수도 꾸준한 증가세를 보이고 있습니다. 특히 중국과 인도 출신의 유학생이 급격히 늘어나고 있는데 절대적 인구가 많은 양국가에서 소득 수준 상승으로 유학 인구가 증가하는 점은 안정적인 수요 성장의 기반이 될 것으로 기대됩니다.

영국 정부 입장에서도 대학 입학 정원을 2020년 48만 5,000명에서 2023년 56만 7,000명으로 확대하겠다고 발표하였습니다. 유학생을 유치할 경우 부가적인 경제적 효과가 크기 때문에 영국 정부에서는 유학생을 대상으로 대학 졸업 후 취업허가증(Work Permit) 없이 일할 수 있는 비자를 기존 1년에서 2년으로 확대하여 유학생 유치를 지원하고 있습니다. 여담으로 영국의 대학 입학 정원은 55만명 수준이며 작년 출생자 수는 62만명입니다. 국내 대학교의 총 입학 정원은 영국과 비슷한 55만 명 대인데 반해 연간 출생자 수가 30만명 이하로 떨어진 것을 생각하면 향후 국내에서 경쟁력이 낮은 대학은 큰 혼란을 겪을 것으로 우려됩니다.

 

 

기숙사 현황


 

대학교 운영 기숙사 사설 운영 기숙사
타입 University Halls Budget Mainstream Premium
특징 대학 캠퍼스 내 시설 오래됨 개별 욕실 없음 개별 욕실 보유 스튜디오 타입
재고 31만 beds 5만 beds 31만 beds 3만 beds
주요 사용 영국 신입생
International
영국 2~3학년생 영국 2~3학년생
International
대학원생
International
대학원생

 

영국 대학교 기숙사 총재고는 약 70만 객실이며 이중 44%를 대학교에서 직접 소유하고 있습니다. 대학교 총 학생수가 223만명으로 총 학생 수 대비 약 31% 객실을 보유하고 있으며 집에서 떨어져 있는 학생 수 118만명 대비 약 59% 정도의 객실이 있어 절대적으로 기숙사가 부족한 상황입니다. 대학교가 직접 소유한 기숙사가 부족하기 때문에 일반적으로 신입생들에게 기숙사가 우선 배정되며 이후로는 일반 임대주택 또는 사설 기숙사로 옮기게 됩니다. 신규 공급은 사설 섹터에서 주도하고 있어 지난 7년간 사설 기숙사가 학생에게 임대하는 물량이 119% 늘어났습니다. 기숙사 시장은 상위 10개 회사가 시장의 60%를 점유하고 하고 있습니다. 상장 리츠인 Unite Group이 7만 4,000 객실을 보유해 압도적인 1위 사업자며 블랙스톤, 브룩필드가 각각 3만 객실, 2만 객실을 보유한 2·3위 사업자로 과점화된 형태를 보이고 있습니다.

GSA에서 조사한 자료에 따르면 영국 기숙사는 일반 임대 주택보다 실질 운용 수익률 측면에서 더 높은 수익성을 보이고 있으며 특히 개발 수익성이 높은 자산입니다. 대학생이 거주하는 기숙사는 일반주택과는 달리 꼭 지가가 높은 주거지역에 위치하지 않아도 되기 때문에 상대적으로 낮은 지가에 땅을 개발하여 운영을 잘 할 경우 수익성이 높은 것으로 추정됩니다. 아울러 건물 내 공간을 더 작게 쪼개어 운영 할수록 운영 레버리지가 높아져서 높은 수익성을 보이는 것으로 판단됩니다. 결국 공간을 시간 단위로 잘게 나눠 파는 호텔이나 공간을 나누어 파는 공유 오피스처럼 운영자의 역량이 중요한 분야라고 할 수 있습니다.

 

 

영국 대학교 기숙사 대표 리츠


영국 거래소에는 3개의 기숙사 리츠가 상장되어 있었으나 블랙스톤이 상장 기숙사 리츠를 인수하고 상장폐지 하여 현재는 2개의 기숙사 리츠가 상장되어 있습니다. 그 중 Unite Group이 규모, 역사, 장기 수익률 측면에서 대표적인 리츠라고 할 수 있습니다.

출처=Bloomberg

지난 10년간의 주가 상승률이 520%(연평균 수익률 20%)에 달하며 배당을 재투자 했다고 가정했을 경우 656%의 누적 수익률을 기록하였습니다. 해당 리츠는 포트폴리오의 절반은 대학교에 장기 임대하여 안정적인 수익을 추구하고 나머지 절반은 학생들에게 직접 임대하여 높은 수익성을 추구하고 있습니다. 아울러 대학교 양극화 현상에 대응하기 위해 경쟁력이 높은 상위 학교에 포트폴리오를 더 집중하는 전략을 구사하여 현재 총 자산 기준 포트폴리오의 3분의 1이 런던에 집중되어 있습니다.

과거 영국 주거 시장 임대료가 빠르게 상승했던 구간에서 기숙사 리츠의 주가도 평균 대비 높은 수준으로 상승하는 모습을 보였습니다. 영국 주거용 시장은 최근 높은 주택가격 상승에 따라 임대료도 함께 상승하는 모습을 보이고 있습니다. Unite Group의 설명에 따르면 일반적으로 기숙사는 시설 관리가 꾸준히 잘되고 있기 때문에 학생들이 임대하는 일반 주택 대비 퀄리티가 높아 임대료 또한 상대적으로 더 높은 수준으로 책정하고 있다고 합니다. 그러나 최근 일반 주택 시장 임대료 상승으로 인하여 기숙사와 일반 주택 시설의 임대료가 동일 수준으로 형성되어 있어 다음 학년도부터는 기숙사의 임대수익 상승이 예상되고 있습니다.

출처=MSCI data, GSA, UK Resi and Student Accommodation Sector

이론적으로 높은 변동성과 리스크를 가진 자산은 투자자로부터 더 높은 수익률이 요구됩니다. 그러나 2007~2016년 기간 동안 기숙사는 다른 자산 대비 더 낮은 변동성과 높은 수익성을 기록하였습니다. 주거용 부동산에 대한 투자 수요가 있다면 상대적으로 더 매력도가 높은 기숙사 리츠를 주목할 필요가 있습니다.